今年2月，重慶智飛生物制品股份有限公司（下稱“智飛生物”、“公司”，300122.SZ）發布采購公告。

　　根據協議，默沙東向智飛生物獨家供應協議產品，包括HPV、五價輪狀病毒、23價肺炎、滅活甲肝等疫苗。有效期內，公司協議產品合計基礎采購金額超1000億元，協議期限為生效之日起至2026年，其中HPV疫苗超900億元。

　　2022年上半年，智飛生物代理產品的收入占營業收入的90.9%。因此，此輪采購關系到公司未來的業績。尤其在國產替代暗流涌動的背景下，此輪協議的蝴蝶效應或剛開始。

　　毛利率下滑

　　公告一出，全市場都在關心智飛生物是如何確定基礎采購額的。

　　以2024年為例，智飛生物計劃采購疫苗335.43億元。對應2022年公司實際采購金額226.75億元，2年內的年復合漲幅約60%。

　　由于政策原因，國內廠商的出貨量由監管機構決定批簽發。2021年，智飛生物代理疫苗的批簽發總量為2860萬支，同比上漲66%。因此，公司的基礎采購額或參照近些年批簽發的漲幅制定。

　　實際上，每一次協議采購，都是智飛生物對未來批簽發的預測。而每一次預測，又緊密關系到公司成本。

　　2022年上半年，智飛生物代理產品的營業收入166.84億元，同比上漲134.44%，但營業成本上漲154.75%，導致毛利率同比下降16.8個百分點。歷年財報顯示，代理產品的成本結構中，采購費占比超90%。

　　值得注意的是，2022年上半年，智飛生物代理產品的批簽發量均同比上漲。其中，四價和九價的HPV疫苗同比漲幅分別為60.1%、379.34%。2022年，公司向默沙東實際采購226.75億元，遠高出約定129.41億元的基礎金額。

　　換言之，智飛生物對2022年疫苗簽發的形勢判斷有所偏差，進而向默沙東超額采購，或導致毛利率下滑。

　　2021年，智飛生物代理產品的營業收入、采購成本分別為209.3億元、145.75億元，毛利率29.98%。對應同期批簽發量，當年代理產品的銷售、采購等均價分別為732元/支、510元/支。2022年上半年，銷售、采購等均價上漲為828元/支、645元/支，毛利率下降為28.28%。

　　由此來看，盡管智飛生物代理產品的銷售均價上漲13.11%，但采購均價上漲26.5%，造成毛利率被侵蝕。

　　國產替代虎視眈眈

　　HPV疫苗市場，國產替代的暗流不斷涌動。

　　截至目前，國內上市的同類產品有二價、四價、九價。數字越大，覆蓋的病毒種類越多。二價上市銷售的有葛蘭素史克、萬泰生物、沃森生物，四價和九價僅有默沙東疫苗，即被智飛生物代理壟斷。

　　然而，2022年國家藥監局藥品審評中心發布人乳頭瘤病毒疫苗臨床試驗技術指導原則（征求意見稿）》。文件核心，旨在促進國產HPV疫苗上市。截至目前，萬泰生物、沃森生物、博唯生物、瑞科生物、康樂衛士等九價HPV疫苗均處于臨床三期。

　　其中，萬泰生物在2022年半年報中披露，其研發的九價HPV疫苗與默沙東同款正進行頭對頭臨床試驗，且完成生產車間安裝調試，并啟動了工程批生產。之后，該企業在接受機構調研時表示，預計“2025年及以后可能會有多款九價 HPV 疫苗上市，互相形成競爭，公司會努力搶占最佳窗口期。”

　　或有鑒于此，智飛生物的HPV疫苗采購量自2025年起逐年下降。協議顯示，2024年至2026年，公司該類產品的基礎采購金額為326.26億元、260.33億元、178.92億元。

　　國產疫苗虎視眈眈，在二價HPV疫苗領域已有國產和進口競爭的先例。

　　2020年5月，萬泰生物的同類產品上市銷售。2022年上半年，該企業的疫苗收入為43.6億元。雖未披露二價HPV疫苗的銷售額，但該企業表示此產品“繼續保持產銷兩旺，收入和利潤實現了高速增長”。

　　沃森生物的同類產品，2022年5月獲得批簽發證明。同年前三季度，該產品獲簽發量208.85劑；該企業報告期內營業收入37.06億元，同比增長74.06%，二價HPV疫苗貢獻了主要增量。

　　從競爭態勢看，國產疫苗的優勢在于價格。萬泰生物、沃森生物、葛蘭素史克等同類產品的價格分別為330元/支、250元/支、600元/支。若價格戰彌漫至其他種類，智飛生物的讓價空間將成為問題。

　　目前市面上，智飛生物代理的四價、九價等HPV疫苗價格分別為800元/支、1300元/支。2021年，公司采購所有類型疫苗的單價為510元/支。若國產疫苗的銷售定價為公司的一半，將對后者產生不小壓力。

　　破局銷售和自主疫苗

　　國產替代虎視眈眈，智飛生物欲破局，希望在于銷售和自主疫苗的發力。

　　2022年前三季度，智飛生物、萬泰生物的銷售費用分別為14.7億元、25.1億元，各自同比上漲20%、132.4%。具體拆分后，同年上半年公司的銷售職工薪酬同比下降9.7%至2.33億元，但廣告及業務宣傳費同比上漲76.8%至2.14億元；同期萬泰生物的銷售職工薪酬同比上漲33.9%至1.55億元。

　　今年1月，公司在調研時披露，市場團隊人數從2021年的2800人增加至2022年的3200人。參考萬泰生物2021年的銷售平均薪酬，若維持不變，2022年上半年銷售人員增加至2353人。

　　但兩家企業由于研發實力區別，即代理和自主研發之分，傳導至利潤端的表現不同。2022年前三季度，智飛生物歸屬于上市公司股東的凈利潤56.07億元，同比下降33.28%，凈利潤率為20.1%；同期，萬泰生物歸屬于上市公司股東的凈利潤39.4億元，同比上漲231.91%，凈利潤率為45.5%。

　　因此，智飛生物的重點在于費用控制，同時穩步提升自主產品的銷售額，抵消代理產品未來的不確定變化。

　　2022年上半年，智飛生物的自主疫苗收入16.67億元，同比下降72.4%，占營業收入的9.08%，毛利率85.22%。公司表示，雖然業績下滑，但扣除新冠疫苗的自主產品收入為 9.20 億元，同比增長25.95%。

　　今年1月，智飛生物接受調研時披露，目前正全力推動15價肺炎球菌結合疫苗、福氏宋內氏痢疾雙價結合疫苗、四價流腦結合疫苗等上市工作，并加快23價肺炎球菌多糖疫苗、凍干人用狂犬病疫苗（MRC-5 細胞） 以及四價流感疫苗等三期臨床試驗。